Mια προσωρινή παύση συναγερμού υπήρξε στο καταιγιστικό sell off των προηγούμενων ημερών στις αγορές ομολόγων μετά από τα νέα στοιχεία στην αγορά εργασίας των ΗΠΑ που έδειξαν μια τάση διόρθωσης.
Ωστόσο, τα όσα προηγήθηκαν έχουν κρούσει καμπανάκι κινδύνου καθώς προκαλούνται συγκρίσεις με προηγούμενες χρηματοοικονομικές κρίσεις που είχαν ως αιτία τις απότομες διακυμάνσεις στις αποδόσεις των ομολόγων και στις τιμές των περιουσιακών στοιχείων γενικότερα.
Αυτό επισημαίνει η Capital Economics στην τελευταία της έκθεση, στην οποία εξετάζει το εάν και το πώς το sell-off των ομολόγων θα μπορούσε να μετατραπεί σε κάτι πιο σοβαρό, αξιολογεί τις επιπτώσεις για τις οικονομικές προοπτικές και προσδιορίζει τις βασικές μεταβλητές που θα πρέπει να προσέχουν οι επενδυτές τις επόμενες ημέρες.
Αναλυτικά η έκθεση του οίκου
1. Πώς θα μπορούσε η κατάσταση να μετατραπεί σε κάτι πιο σοβαρό;
Υπάρχουν δύο κανάλια μέσω των οποίων το ξεπούλημα των ομολόγων θα μπορούσε να προκαλέσει ευρύτερη οικονομική κρίση, σημειώνει η Capital Economics. Το πρώτο είναι ότι μία μεγάλη τράπεζα, για παράδειγμα, υφίσταται ζημίες στο χαρτοφυλάκιο ομολόγων της τις οποίες αναγκάζεται να αναγνωρίσει, δημιουργώντας έτσι μια κρίση φερεγγυότητας. Αυτό απαιτεί από κάποιον, κάπου, να υποστεί ζημιά και η αβεβαιότητα σχετικά με το πού θα μπορούσε τελικά να βρεθεί αυτή η απώλεια μπορεί να δημιουργήσει έντονη αναταραχή εντός του ευρύτερου χρηματοπιστωτικού συστήματος.
Το δεύτερο είναι ότι οι φόβοι για τρέχουσες ή μελλοντικές ζημίες προκαλούν κρίση εμπιστοσύνης, η οποία οδηγεί σε προβλήματα στην πλευρά των υποχρεώσεων του ισολογισμού μία τράπεζα. Αυτό μπορεί στη συνέχεια να την αναγκάσει να εκχωρήσει περιουσιακά στοιχεία, πράγμα που με τη σειρά του σημαίνει ότι θα “γράψει” τις απώλειες. Υπό αυτή την έννοια, οι κρίσεις ρευστότητας μπορούν να μετατραπούν σε κρίσεις φερεγγυότητας.
Ένα βασικό μάθημα από την ιστορία είναι ότι τα προβλήματα τείνουν να εμφανίζονται μετά από μεγάλες κινήσεις στις τιμές των περιουσιακών στοιχείων (και όχι όταν ξεπερνούν ένα συγκεκριμένο επίπεδο) και σε μέρη του χρηματοπιστωτικού συστήματος όπου υπάρχουν μεγάλα ποσά μόχλευσης, επισημαίνει η Capital Economics. Έχοντας αυτό κατά νου, είναι ίσως βολικό το γεγονός ότι η κίνηση των αποδόσεων μέχρι στιγμής ήταν μικρότερη από ό,τι στην περίοδο πριν από την περσινή κρίση στο Ηνωμένο Βασίλειο και ότι η μόχλευση του χρηματοπιστωτικού τομέα γενικότερα είναι χαμηλότερη από σε προηγούμενες περιόδους συστημικού στρες (κυρίως το 2007).
2. Πώς θα επηρεάσει αυτό την παγκόσμια οικονομία;
Το πώς θα επηρεάσει την οικονομία εξαρτάται από το πόσο περαιτέρω –και πόσο γρήγορα– θα αυξηθούν οι αποδόσεις των ομολόγων. Οι αποδόσεις των ομολόγων καθορίζουν άμεσα το κόστος της κρατικής χρηματοδότησης και παρέχουν ένα σημείο αναφοράς για τα επιτόκια δανεισμού επιχειρήσεων και καταναλωτών. Βραχυπρόθεσμα, ο μεγάλος κίνδυνος προέρχεται από μια απρόβλεπτη σύσφιξη των οικονομικών συνθηκών. Οι δείκτες των οικονομικών συνθηκών (που περιλαμβάνουν μέτρα τόσο της οικονομικής πίεσης όσο και του κόστους χρηματοδότησης) παρουσιάζουν μια μέτρια σύσφιξη τις τελευταίες εβδομάδες, αλλά όχι κάτι πολύ ανησυχητικό.
Εάν το sell-off των ομολόγων επιταχύνει ευρύτερα προβλήματα ή/και προκαλέσει αναταραχές στο χρηματοπιστωτικό σύστημα, τότε αυτό θα ήταν το βασικό κανάλι μέσω του οποίου θα ερχόταν η επίδραση στην πραγματική οικονομία.
Επιπλέον, η άνοδος των αποδόσεων θα μπορούσε να απαιτήσει αυστηρότερη από την προγραμματισμένη δημοσιονομική πολιτική ή/και να περιορίσει τον επιχειρηματικό και καταναλωτικό δανεισμό και τις δαπάνες. Σε ορισμένες περιπτώσεις, μπορεί να προκαλέσει αύξηση των χρεοκοπιών των νοικοκυριών ή των επιχειρήσεων με δυσμενείς δευτερογενείς επιπτώσεις στις τράπεζες.
Μέχρι στιγμής, όπως σημειώνει η Capital Economics, ο αντίκτυπος της σύσφιξης της νομισματικής πολιτικής έχει περιοριστεί από τη δομή του χρέους και ειδικότερα τη μετάβαση από δάνεια μικρότερης διάρκειας σε δάνεια μεγαλύτερης διάρκειας στις προηγμένες οικονομίες την τελευταία δεκαετία.
Σημειώστε, για παράδειγμα, ότι ενώ το επιτόκιο των ΗΠΑ έχει αυξηθεί κατά περίπου 500 μονάδες βάσης τους τελευταίους 18 μήνες, από το δεύτερο τρίμηνο το πραγματικό επιτόκιο για το ανεξόφλητο χρέος των νοικοκυριών είχε αυξηθεί κατά λίγο περισσότερο από 100 μονάδες βάσης, αν και έχει αυξηθεί περαιτέρω στην Αυστραλία και τον Καναδά. Όμως όσο περισσότερο οι αποδόσεις παραμένουν υψηλές, τόσο περισσότερες επιχειρήσεις και νοικοκυριά θα αντιμετωπίζουν υψηλότερο κόστος δανεισμού. Στο ακραίο σενάριο όπου οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις παραμείνουν στα τρέχοντα επίπεδα για αρκετά χρόνια, το πραγματικό επιτόκιο του χρέους των νοικοκυριών θα αυξανόταν κοντά στο 6%, προκαλώντας αύξηση του κόστους των τόκων του χρέους κατά περίπου 50% από τα επίπεδα του δεύτερου τριμήνου του 2023, κατά μέσο όρο.
3. Ποιοι είναι οι βασικοί δείκτες που πρέπει να προσέξει κανείς για σημάδια ευρύτερης κρίσης;
Μέχρι στιγμής, υπάρχουν ελάχιστα στοιχεία ότι το ξεπούλημα των ομολόγων έχει επηρεάσει αρνητικά τη λειτουργία της αγοράς. Ενώ η μεταβλητότητα στις αγορές ομολόγων έχει αυξηθεί απότομα, παραμένει κάτω από τα επίπεδα κατά τη διάρκεια της μίνι τραπεζικής κρίσης τον Μάρτιο, της αναταραχής στο Ηνωμένο Βασίλειο πέρυσι, της περιόδου πίεσης της αγοράς κατά την έναρξη της πανδημίας και της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης το 2007. Οι δείκτες πίεσης στις χρηματαγορές, όπως τα spreads και τα swaps νομισμάτων απέχουν επίσης πολύ από τα ανησυχητικά επίπεδα. Εκτός από αυτούς τους τρεις δείκτες, μεγάλη προσοχή θα πρέπει να δοθεί τις επόμενες ημέρες στα εταιρικά πιστωτικά spreads (δείκτης ευρύτερων χρηματοοικονομικών συνθηκών) και στα στοιχεία για τον δανεισμό των κεντρικών τραπεζών προς το τραπεζικό σύστημα.
4. Πώς μπορεί να αντιδράσουν οι κεντρικές τράπεζες;
Για άλλη μια φορά, εξαρτάται πόσο άσχημα γίνονται τα πράγματα, επισημαίνει η Capital Economics. Οι κεντρικές τράπεζες προφανώς είναι ικανοποιημένες με το να βλέπουν τις αποδόσεις να αυξάνονται και τις χρηματοοικονομικές συνθήκες να γίνονται πιο αυστηρές – αυτή ήταν η επιδιωκόμενη συνέπεια του μηνύματος “υψηλότερα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα” που διαβίβασαν στελέχη της Fed στη συνεδρίαση της FOMC τον περασμένο μήνα.
Σε κάθε περίπτωση, υπάρχουν δύο τρόποι με τους οποίους οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούσαν να αναγκαστούν να παρέμβουν.
Το πρώτο είναι εάν το sell-off βλάψει τη λειτουργία της ευρύτερης αγοράς ή επισπεύσει προβλήματα ρευστότητας σε ένα ή περισσότερα ιδρύματα που απειλούν την ευρύτερη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Σε αυτήν την περίπτωση, η περσινή κρίση στο Ηνωμένο Βασίλειο παρέχει ένα παράδειγμα για τους υπεύθυνους χάραξης πολιτικής: να ενεργήσουν ως market maker τελευταίας ανάγκης μέσω περιορισμένων αγορών περιουσιακών στοιχείων και παροχής ρευστότητας στην αγορά μέσω πράξεων repo χωρίς χαλάρωση της συνολικής κατεύθυνσης της νομισματικής πολιτικής. Σημειώστε ότι η Fed και η Τράπεζα της Αγγλίας διαθέτουν πλέον διευκολύνσεις repo που έχουν σχεδιαστεί ειδικά για να αντιμετωπίζουν τέτοιου είδους προβλήματα και η ΕΚΤ έχει επίσης διαθέσιμα παρόμοια εργαλεία (ακόμα και αν έχουν αναπτυχθεί έχοντας κατά νου τα ζητήματα της αγοράς ομολόγων της περιφέρειας της ευρωζώνης).
Και το δεύτερο είναι, όπως καταλήγει ο οίκος, εάν πιστεύουν ότι η άνοδος των αποδόσεων ενέχει σημαντικό κίνδυνο για τις οικονομικές προοπτικές. Σε αυτήν την περίπτωση, προφανώς θα “χαμηλώσουν” τη ρητορική για “υψηλότερα για περισσότερο διάστημα” για τα επιτόκια, σε μια προσπάθεια να επαναφέρουν τις αποδόσεις σε ένα επίπεδο που πιστεύουν ότι είναι πιο κατάλληλο. Το πρόβλημα είναι ότι η μελλοντική καθοδήγηση από τις κεντρικές τράπεζες είναι ένα αμβλύ εργαλείο και τα αποτελέσματα είναι αβέβαια. Η χαλάρωση των κατευθυντήριων γραμμών σε αυτό το σημείο θα μπορούσε εύκολα να αποτύχει εάν οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό εκτινάσσονταν ως απάντηση: οι κίνδυνοι για την οικονομία θα πρέπει να είναι ακραίοι προκειμένου να προκληθούν μειώσεις επιτοκίων σε αυτή τη συγκυρία.
